2025年上半年加密衍生品市场回顾与展望

一、市场总览

2025年上半年，全球宏观环境持续动荡。美联储多次暂停降息，反映货币政策进入观望阶段，同时地缘政治冲突升级进一步撕裂全球风险偏好结构。加密货币衍生品市场延续了2024年底的强劲势头，整体规模再创新高。BTC在年初突破历史高点$111K后进入盘整阶段，全球BTC衍生品未平仓合约大幅增长，1-6月整体未平仓量从约600亿美元跃升至最高超700亿美元。截至6月，BTC价格相对稳居在$100K附近，但衍生品市场经历了多次多空洗牌，杠杆风险有所释放，市场结构相对健康。

展望第三、四季度，预计在宏观环境和机构资金推动下，衍生品市场将继续扩大规模，波动率可能保持收敛，同时风险指标需持续监测，对BTC价格的继续上涨保持谨慎乐观态度。

市场概述

2025年一二季度，BTC价格经历了显著波动。年初BTC价格在1月达到$110K的高点，随后在4月回落至约$75K，跌幅约30%。5月价格再次攀升，达到$112K的峰值。截至6月，价格稳定在$107K左右。BTC的市场占有率持续增强，第一季度末达到60%，为自2021年以来的最高水平，第二季度继续上升超过65%，显示出投资者对BTC的偏好。

机构投资者对BTC的兴趣持续增长，BTC现货ETF呈持续流入趋势，其ETF总资产管理规模已超1300亿美元。此外，美元指数下跌和对传统金融系统的不信任，也推动了BTC作为价值储存手段的吸引力。

2025年上半年，ETH整体表现令人失望。尽管年初ETH价格曾短暂触及$3,700左右的高点，但随即出现大幅回落。至4月，ETH最低曾跌破$1,400，跌幅超过60%。5月价格回升力度有限，即便出现技术利好的释放，ETH依然仅反弹至约$2,700的水平，未能收复年初高点。截至6月1日，ETH价格稳定在$2,500左右，相较年初高点下跌近30%，未表现出强劲的持续复苏迹象。

ETH与BTC之间的背离走势尤为明显。在BTC反弹且市场主导地位持续上升的背景下，ETH不仅未能同步上涨，反而表现出明显弱势。这一现象体现为ETH/BTC比值的显著下降，从年初的0.036降至最低约0.017，跌幅超50%，揭示了市场对ETH信心的显著下滑。预计在2025年第三至第四季度，随着ETH现货ETF质押机制获批，市场风险偏好或将回升，整体情绪有望出现改善。

山寨币市场整体表现疲软则更为显著。以Solana为代表的部分主流山寨币尽管年初短暂冲高，但随后经历了持续回调，SOL从约$295的高点回落至4月低点约$113，跌幅超过60%，多数其他山寨币也普遍出现类似或更大幅度的下跌，部分山寨币甚至从高点下跌了超过90%，显示出市场对高风险资产的风险规避情绪增强。

在当前市场环境下，BTC作为风险规避资产的地位得到明显强化，其属性从"投机品"转变为"机构配置资产/宏观资产"，而ETH和山寨币仍以"加密原生资本、散户投机、DeFi活动"为主，资产定位上更类似于科技股。ETH和山寨币市场则由于资金偏好的降低、竞争压力的增大，以及宏观与监管环境的影响，表现持续弱势。除少数公链的生态持续扩展外，整体山寨币市场缺乏明显技术创新或新的大规模应用场景推动，难以有效吸引投资者的持续关注。短期内，受宏观层面流动性限制，ETH和山寨币市场若无新的强有力的生态或技术推动，将难以显著扭转疲软态势，投资者对山寨币的投资情绪仍偏谨慎保守。

BTC/ETH衍生品持仓与杠杆趋势

BTC的未平仓合约总量在2025上半年创下新高，在现货ETF巨额资金流入和期货需求旺盛的推动下，BTC期货OI进一步攀升，今年5月一度突破700亿美元。

值得注意的是，CME等传统受监管交易所的份额快速提升，截止6月1日，CMEBTC期货未平仓达158300枚BTC（约165亿美元），居各交易所之首，超越同期的118700枚BTC（约123亿美元）。这反映出机构通过受监管渠道进场，CME与ETF成为重要增量。某交易平台仍是加密货币交易所中未平仓合约规模最大的，但其市场份额被稀释。

ETH方面，与BTC相同，其未平仓合约总量在2025上半年创下新高，今年5月一度突破300亿美元。截止6月1日，某交易平台ETH期货未平仓达235.4万枚ETH（约60亿美元），居各交易所之首。

总体而言，上半年交易所用户杠杆使用趋于理性。虽然全市场未平仓量攀升，但多次剧烈波动清除了过度杠杆头寸，交易所用户平均杠杆率没有失控。尤其在2月和4月的行情震荡后，交易所保证金储备相对充裕，整个市场的杠杆率指标虽偶有出现高点但未呈现持续走高的趋势特征。

衍生品指数(CGDI)解析

衍生品指数在上半年呈现出与BTC价格的背离走势。年初BTC在机构买盘推动下强势上行，价格维持在历史高位附近，但指数自二月份起出现回落------这一下跌的原因在于其他主流合约资产价格疲软。由于指数按主流合约资产OI加权计算，BTC一枝独秀之际，ETH及山寨币期货未能同步走强，拖累了综合指数表现。简而言之，上半年资金明显向BTC集中，BTC保持强势主要受机构长线增持和现货ETF效应支撑，BTC市场占有率上涨，而山寨币板块的投机热情降温和资金外流导致指数走低而BTC价格维持高位。这种背离反映了投资者风险偏好的变化：ETF利好和避险需求使资金涌入BTC等高市值资产，而监管不确定性和盈利回吐让次级资产以及山寨币市场承压。

衍生品风险指数(CDRI)解析

衍生品风险指数上半年总体保持在中性略偏高的水平。截止6月1号，指数为58，处于"中等风险/波动中性"区间，显示市场没有明显过热或恐慌，短期风险可控。

二、加密货币衍生品数据分析

永续合约资金费率解析

2025年上半年，加密永续合约市场整体呈现多头占优的局面，资金费率大部分时间为正值。主要加密资产的资金费率持续为正，且高于0.01%的基准水平，表明市场普遍看涨。这段时期，投资者对市场前景持乐观态度，推动了多头仓位的增加，随着多头拥挤和获利回吐压力加大，1月中下旬BTC冲高回落，资金费率也随之回归常态。

进入第二季度，市场情绪理性回归，4月至6月资金费率大多维持在0.01%（年化约11%）以下，部分时段甚至转为负值，这表明投机热潮退去，多空仓位趋于均衡。资金费率由正转负的次数非常有限，表明市场看空情绪集中爆发的时点并不多。2月上旬特朗普关税消息引发暴跌时，BTC永续资金费率一度由正转负，表示空头情绪达到局部极值；4月中旬BTC快速下探至$75K左右时，资金费率再次短暂转负，显示恐慌情绪下空头扎堆；6月中旬地缘政治冲击导致资金费率第三次跌入负值区间。除了这几次极端情况，上半年大部分时间资金费率保持正值，体现出市场长期偏看多的基调。2025上半年延续了2024年的趋势：资金费率转为负值是少数情况，每次都对应市场情绪的剧烈反转。因此，正负费率切换次数可以作为情绪逆转的信号------今年上半年仅有的几次切换，恰恰预示了行情拐点的出现。

期权市场数据解析

2025年上半年，BTC期权市场规模和深度显著提升，活跃度屡创新高。截至2025年6月1号，加密期权市场仍高度集中于少数几家交易所，主要包括某几家知名交易所，其中某交易所占据期权市场份额超60%以上继续保持绝对领先优势，为主流BTC/ETH期权流动性中心。尤其是在高净值用户和机构市场，因产品丰富、流动性优秀、风险管理成熟而被广泛采用。同时某些交易所的期权市场份额略有增长。随着头部交易所不断完善期权产品体系，头部交易所市占率将趋于分散，但某交易所的领先地位在2025年内难以被撼动。DeFi链上协议类期权市场份额虽有提升，但整体体量仍有限。

根据统计数据，全球BTC期权未平仓合约总额在2025年5月30号达到历史峰值约493亿美元。在现货市场趋稳、波动率下降的背景下，期权持仓不降反升，这清晰表明投资者利用期权进行跨期布局和风险对冲的需求提高。在隐含波动率（IV）方面，上半年呈现先降后稳的态势。随着现货行情进入高位盘整，期权隐波较去年显著回落。今年5月，BTC30天隐含波动率降至近几年低位，显示市场预期短期波动有限。这一点与庞大的未平仓头寸形成鲜明对比：一方面是天量期权仓位，另一方面却是历史低波动率，这暗示投资者预期价格将窄幅震荡，或采取卖方策略赚取收益。然而超低的波动率本身也是风险------一旦出现黑天鹅事件，可能引发波动率骤升和仓位挤压。在6月的地缘危机中，我们确实观察到IV小幅跳升，Put/Call比率同步上行至约1.28，表明短期避险情绪升温。整体而言，上半年期权隐含波动率均值仍处于温和水平，没有出现2021年那样的大幅飙升。

总结期权市场要点