2025年上半年加密衍生品市場回顧與展望

一、市場總覽

2025年上半年，全球宏觀環境持續動蕩。联准会多次暫停降息，反映貨幣政策進入觀望階段，同時地緣政治衝突升級進一步撕裂全球風險偏好結構。加密貨幣衍生品市場延續了2024年底的強勁勢頭，整體規模再創新高。BTC在年初突破歷史高點$111K後進入盤整階段，全球BTC衍生品未平倉合約大幅增長，1-6月整體未平倉量從約600億美元躍升至最高超700億美元。截至6月，BTC價格相對穩居在$100K附近，但衍生品市場經歷了多次多空洗牌，槓杆風險有所釋放，市場結構相對健康。

展望第三、四季度，預計在宏觀環境和機構資金推動下，衍生品市場將繼續擴大規模，波動率可能保持收斂，同時風險指標需持續監測，對BTC價格的繼續漲保持謹慎樂觀態度。

市場概述

2025年一二季度，BTC價格經歷了顯著波動。年初BTC價格在1月達到$110K的高點，隨後在4月回落至約$75K，跌幅約30%。5月價格再次攀升，達到$112K的峯值。截至6月，價格穩定在$107K左右。BTC的市場佔有率持續增強，第一季度末達到60%，爲自2021年以來的最高水平，第二季度繼續上升超過65%，顯示出投資者對BTC的偏好。

機構投資者對BTC的興趣持續增長，BTC現貨ETF呈持續流入趨勢，其ETF總資產管理規模已超1300億美元。此外，美元指數下跌和對傳統金融系統的不信任，也推動了BTC作爲價值儲存手段的吸引力。

2025年上半年，ETH整體表現令人失望。盡管年初ETH價格曾短暫觸及$3,700左右的高點，但隨即出現大幅回落。至4月，ETH最低曾跌破$1,400，跌幅超過60%。5月價格回升力度有限，即便出現技術利好的釋放，ETH依然僅反彈至約$2,700的水平，未能收復年初高點。截至6月1日，ETH價格穩定在$2,500左右，相較年初高點下跌近30%，未表現出強勁的持續復蘇跡象。

ETH與BTC之間的背離走勢尤爲明顯。在BTC反彈且市場主導地位持續上升的背景下，ETH不僅未能同步漲，反而表現出明顯弱勢。這一現象體現爲ETH/BTC比值的顯著下降，從年初的0.036降至最低約0.017，跌幅超50%，揭示了市場對ETH信心的顯著下滑。預計在2025年第三至第四季度，隨着ETH現貨ETF質押機制獲批，市場風險偏好或將回升，整體情緒有望出現改善。

山寨幣市場整體表現疲軟則更爲顯著。以Solana爲代表的部分主流山寨幣盡管年初短暫衝高，但隨後經歷了持續回調，SOL從約$295的高點回落至4月低點約$113，跌幅超過60%，多數其他山寨幣也普遍出現類似或更大幅度的下跌，部分山寨幣甚至從高點下跌了超過90%，顯示出市場對高風險資產的風險規避情緒增強。

在當前市場環境下，BTC作爲風險規避資產的地位得到明顯強化，其屬性從"投機品"轉變爲"機構配置資產/宏觀資產"，而ETH和山寨幣仍以"加密原生資本、散戶投機、DeFi活動"爲主，資產定位上更類似於科技股。ETH和山寨幣市場則由於資金偏好的降低、競爭壓力的增大，以及宏觀與監管環境的影響，表現持續弱勢。除少數公鏈的生態持續擴展外，整體山寨幣市場缺乏明顯技術創新或新的大規模應用場景推動，難以有效吸引投資者的持續關注。短期內，受宏觀層面流動性限制，ETH和山寨幣市場若無新的強有力的生態或技術推動，將難以顯著扭轉疲軟態勢，投資者對山寨幣的投資情緒仍偏謹慎保守。

BTC/ETH衍生品持倉與槓杆趨勢

BTC的未平倉合約總量在2025上半年創下新高，在現貨ETF巨額資金流入和期貨需求旺盛的推動下，BTC期貨OI進一步攀升，今年5月一度突破700億美元。

值得注意的是，CME等傳統受監管交易所的份額快速提升，截止6月1日，CMEBTC期貨未平倉達158300枚BTC（約165億美元），居各交易所之首，超越同期的118700枚BTC（約123億美元）。這反映出機構通過受監管渠道進場，CME與ETF成爲重要增量。某交易平台仍是加密貨幣交易所中未平倉合約規模最大的，但其市場份額被稀釋。

ETH方面，與BTC相同，其未平倉合約總量在2025上半年創下新高，今年5月一度突破300億美元。截止6月1日，某交易平台ETH期貨未平倉達235.4萬枚ETH（約60億美元），居各交易所之首。

總體而言，上半年交易所用戶槓杆使用趨於理性。雖然全市場未平倉量攀升，但多次劇烈波動清除了過度槓杆頭寸，交易所用戶平均槓杆率沒有失控。尤其在2月和4月的行情震蕩後，交易所保證金儲備相對充裕，整個市場的槓杆率指標雖偶有出現高點但未呈現持續走高的趨勢特徵。

衍生品指數(CGDI)解析

衍生品指數在上半年呈現出與BTC價格的背離走勢。年初BTC在機構買盤推動下強勢上行，價格維持在歷史高位附近，但指數自二月份起出現回落------這一下跌的原因在於其他主流合約資產價格疲軟。由於指數按主流合約資產OI加權計算，BTC一枝獨秀之際，ETH及山寨幣期貨未能同步走強，拖累了綜合指數表現。簡而言之，上半年資金明顯向BTC集中，BTC保持強勢主要受機構長線增持和現貨ETF效應支撐，BTC市場佔有率漲，而山寨幣板塊的投機熱情降溫和資金外流導致指數走低而BTC價格維持高位。這種背離反映了投資者風險偏好的變化：ETF利好和避險需求使資金湧入BTC等高市值資產，而監管不確定性和盈利回吐讓次級資產以及山寨幣市場承壓。

衍生品風險指數(CDRI)解析

衍生品風險指數上半年總體保持在中性略偏高的水平。截止6月1號，指數爲58，處於"中等風險/波動中性"區間，顯示市場沒有明顯過熱或恐慌，短期風險可控。

二、加密貨幣衍生品數據分析

永續合約資金費率解析

2025年上半年，加密永續合約市場整體呈現多頭佔優的局面，資金費率大部分時間爲正值。主要加密資產的資金費率持續爲正，且高於0.01%的基準水平，表明市場普遍看漲。這段時期，投資者對市場前景持樂觀態度，推動了多頭倉位的增加，隨着多頭擁擠和獲利回吐壓力加大，1月中下旬BTC衝高回落，資金費率也隨之回歸常態。

進入第二季度，市場情緒理性回歸，4月至6月資金費率大多維持在0.01%（年化約11%）以下，部分時段甚至轉爲負值，這表明投機熱潮退去，多空倉位趨於均衡。資金費率由正轉負的次數非常有限，表明市場看空情緒集中爆發的時點並不多。2月上旬川普關稅消息引發暴跌時，BTC永續資金費率一度由正轉負，表示空頭情緒達到局部極值；4月中旬BTC快速下探至$75K左右時，資金費率再次短暫轉負，顯示恐慌情緒下空頭扎堆；6月中旬地緣政治衝擊導致資金費率第三次跌入負值區間。除了這幾次極端情況，上半年大部分時間資金費率保持正值，體現出市場長期偏看多的基調。2025上半年延續了2024年的趨勢：資金費率轉爲負值是少數情況，每次都對應市場情緒的劇烈反轉。因此，正負費率切換次數可以作爲情緒逆轉的信號------今年上半年僅有的幾次切換，恰恰預示了行情拐點的出現。

期權市場數據解析

2025年上半年，BTC期權市場規模和深度顯著提升，活躍度屢創新高。截至2025年6月1號，加密期權市場仍高度集中於少數幾家交易所，主要包括某幾家知名交易所，其中某交易所佔據期權市場份額超60%以上繼續保持絕對領先優勢，爲主流BTC/ETH期權流動性中心。尤其是在高淨值用戶和機構市場，因產品豐富、流動性優秀、風險管理成熟而被廣泛採用。同時某些交易所的期權市場份額略有增長。隨着頭部交易所不斷完善期權產品體系，頭部交易所市佔率將趨於分散，但某交易所的領先地位在2025年內難以被撼動。DeFi鏈上協議類期權市場份額雖有提升，但整體體量仍有限。

根據統計數據，全球BTC期權未平倉合約總額在2025年5月30號達到歷史峯值約493億美元。在現貨市場趨穩、波動率下降的背景下，期權持倉不降反升，這清晰表明投資者利用期權進行跨期布局和風險對沖的需求提高。在隱含波動率（IV）方面，上半年呈現先降後穩的態勢。隨着現貨行情進入高位盤整，期權隱波較去年顯著回落。今年5月，BTC30天隱含波動率降至近幾年低位，顯示市場預期短期波動有限。這一點與龐大的未平倉頭寸形成鮮明對比：一方面是天量期權倉位，另一方面卻是歷史低波動率，這暗示投資者預期價格將窄幅震蕩，或採取賣方策略賺取收益。然而超低的波動率本身也是風險------一旦出現黑天鵝事件，可能引發波動率驟升和倉位擠壓。在6月的地緣危機中，我們確實觀察到IV小幅跳升，Put/Call比率同步上行至約1.28，表明短期避險情緒升溫。整體而言，上半年期權隱含波動率均值仍處於溫和水平，沒有出現2021年那樣的大幅飆升。

總結期權市場要點