重新審視穩定幣的三難困境：去中心化的退步

穩定幣作爲加密貨幣領域中少數具有明確產品市場契合度的產品之一，一直備受關注。目前，全球都在討論未來五年可能湧入傳統金融市場的數萬億穩定幣。然而，表面的光鮮並不總是意味着真正的價值。

穩定幣三難困境的演變

新項目通常會通過圖表來展示自身與主要競爭對手的定位差異。值得注意的是，近期去中心化領域出現了明顯的退步。

隨着市場的發展和成熟，可擴展性需求與早期的去中心化理想產生了衝突。理想情況下，應該在兩者之間找到一個平衡點。

最初，穩定幣三難困境基於三個核心概念：

1. 價格穩定性：維持穩定的價值（通常與美元掛鉤）
2. 去中心化：避免單一實體控制，實現抗審查和無需信任特性
3. 資本效率：無需過多抵押即可維持掛鉤

然而，經過多次具有爭議的實驗，可擴展性仍然是一個重大挑戰。因此，這些概念正在不斷演變以適應新的現實。

近期一些主要穩定幣項目的戰略已經超越了單純的穩定幣範疇，發展成爲更加多元化的產品。然而，在這個過程中，去中心化的概念被弱化爲抗審查性。雖然抗審查是加密貨幣的一個基本特徵，但它只是去中心化的一個子集。

許多新興穩定幣項目雖然利用了去中心化交易所（DEX），但仍然保留了中心化的管理團隊。這些團隊負責制定策略、尋求收益並將其分配給持有者，使持有者實際上成爲了類似股東的角色。在這種模式下，可擴展性主要來自收益的數量，而非DeFi生態系統內部的可組合性。

真正意義上的去中心化已經在很大程度上被妥協。

去中心化的挑戰與嘗試

2020年3月12日，新冠疫情導致的市場暴跌使得DAI等去中心化穩定幣面臨嚴峻考驗。此後，許多項目將儲備轉移到USDC等中心化穩定幣，在某種程度上承認了在Circle和Tether主導的市場中去中心化的失敗。同時，像UST這樣的算法穩定幣或Ampleforth這樣的rebase穩定幣的嘗試也未能達到預期效果。

在這樣的背景下，Liquity因其合約的不可變性和使用以太坊作爲抵押而脫穎而出，推動了純粹的去中心化。然而，其可擴展性仍有不足。最近推出的V2版本通過多項升級增強了掛鉤安全性，並在鑄造新穩定幣BOLD時提供了更靈活的利率選擇。

盡管如此，Liquity的增長仍受到一些因素的限制。與USDT和USDC相比，其穩定幣的貸款價值比（LTV）約爲90%，相對較低。此外，一些提供內在收益的直接競爭對手，如Ethena、Usual和Resolv，已經實現了100%的LTV。

更重要的是，Liquity可能缺乏有效的大規模分配模型。雖然其賽博朋克風格符合加密貨幣精神，但如果不能在DEX上實現更廣泛的應用，可能會限制其主流市場的增長。

監管環境與價值主張

美國的《Genius法案》可能會爲穩定幣帶來更多穩定性和認可，但它主要關注由獲得許可和受監管的實體發行的傳統、法定支持的穩定幣。這意味着去中心化、加密抵押或算法穩定幣可能會處於監管的灰色地帶或被完全排除在外。

當前市場上的穩定幣項目可以broadly分爲幾類：

• 面向機構的混合型項目，如貝萊德的BUIDL和World Liberty Financial的USD1
• 來自Web2.0的項目，如PayPal的PYUSD
• 專注於底層策略的項目，如Ondo的USDY和Usual的USDO（基於RWA）以及Ethena的USDe和Resolv的USR（基於Delta-Neutral策略）

這些項目都在不同程度上採用了中心化的管理模式。即使是專注於DeFi的項目，如Delta-Neutral策略，也由內部團隊進行管理。雖然它們可能在後臺利用以太坊，但整體管理仍然是中心化的。

新興生態系統如MegaETH和HyperEVM帶來了新的希望。例如，CapMoney計劃通過Eigen Layer提供的經濟安全性逐步實現去中心化。此外，Liquity的分叉項目如Felix Protocol在新興區塊鏈上取得了顯著增長。

結語

中心化並非完全負面。對於項目來說，它更簡單、可控、易於擴展，並且更容易適應監管要求。

然而，這與加密貨幣的原始理念相悖。真正具有抗審查性的穩定幣不僅僅是鏈上的美元，而應該是用戶真正擁有的資產。沒有任何中心化的穩定幣能夠完全實現這一點。

因此，盡管新興的替代方案很有吸引力，我們也不應忘記最初的穩定幣三難困境：價格穩定性、去中心化和資本效率。在追求可擴展性和監管合規的同時，保持這些核心原則的平衡仍然是加密貨幣領域面臨的重要挑戰。